深交所教密室逃脱违规制药企业(一)
为什么只有2017会出现这种情况？通过阅读B公司的年报可知，2017年2月，B公司的主要产品进入了更新后的国家医保目录，这意味着B公司要对医保价格进行谈判，导致其产品的单位销售价格大幅下降。但此时由于进入时间短，医保目录带来的体量不清，2017年营业收入不增反降。新的医保目录也适用于A公司，但A公司的收入增速并没有波动那么大。通过阅读年报得知，这是因为A公司在2017年之前已经将53款产品纳入医保目录，而2017年仅有8款新产品纳入。通过对比A公司和B公司的营收增速可以发现，当医保政策发生变化时，A公司丰富的产品线为其提供了强有力的保障，因此相比之下，A公司的抗风险能力更强。
再看毛利率，A公司2017到2020年的毛利率大概是87%到88%，同期B公司大概是93%到96%。B公司的毛利率明显高于A公司..通过阅读两家公司的年报，我们知道A公司是一家研发创新药和仿制药的公司，B公司是一家创新药企业。结合行业常识，创新药的高盈利是知识产权保护的结果。专利期内的排他性导致几乎没有其他产品的竞争，而仿制药则完全市场化。所以B公司的高毛利也是其“锐+精”即产品线结构不足带来的。
对于商业流通企业来说，由于其角色和功能是将产品从生产企业配送到下游终端，直接面对下游医药产业链中最强大的医院环节，其净利润率通常不高。以C公司为例，其2020年的毛利率仅为11.8%，与上述A、B公司没有可比性..
从以上案例可以看出，医药企业的产品和服务性质不同，导致其毛利率的差异。当一个公司的毛利率与其产品、服务结构、性质相匹配时，需要投资者自己判断哪种结构更值得投资。
从费用率、净经营现金流/净利润打开“经营门”。
对于一个产品结构完善、毛利高的医药公司，最终能留存多少利润，留存利润质量如何？
我们来看一个案例:A公司2016年至2020年销售费用率分别为39%、38%、37%、37%、35%，相对稳定，呈小幅下降趋势；B公司2016年至2020年销售费用率分别为39%、38%、41%、36%、37%，趋势相对波动。考虑经营净现金流/净利润，A公司2016年至2020年的比值分别为0.98、0.77、0.68、0.72、0.54，整体呈下降趋势；B公司2016年至2020年的比率分别为1.1、1.1、1.75、2.46、1.07，2008年除外。
翻阅年报可以发现，以2019为例，B公司现金流量净额/净利润大幅增长的原因是产品销售现金流入较多，而固定资产折旧、无形资产摊销、股权激励费等非现金费用较大，因此经营活动现金流量净额远远超过净利润。
当收益率指标出现矛盾时，可以从公开渠道了解更多的公司信息，分析公司经营是否在恶化。一般来说，医药企业离不开销售驱动和创新驱动。比如，一家公司的销售费用率相对稳定，收入逐年增加，但其经营性现金流/净利润指标确实呈逐年下降趋势。这时候投资者可以收集更多的经营信息进行判断，比如关注公司下游是否压货。